转债分析/本钢转债投资价值分析——兼谈可转债的归宿!

2021年10月8日 22点热度 0人点赞 0条评论

来源:雪球

本钢转债虽然评级贵为AAA,但却是近几个月来新上市转债中唯一一只盘中破发的,本钢无论是转债还是正股都有很多缺点被投资者诟病。经过近几日大跌,本钢转债价格成为市场第二低,90元防线岌岌可危。

本钢转债基本情况:发行时间:2020年6月29日;发行规模:68亿元;债券评级:AAA;存续年限:6年;票面利率:六年分别为0.6%、0.8%、1.5%、2.9%、3.8%、5%;赎回价:119元(含最后一期年度利息);担保:本钢集团连带责任保证担保。

回售条款:(1)有条件回售条款。本次发行的可转债最后两个计息年度,如果公司A股股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%时,可转债持有人有权将其持有的全部或部分可转债按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。(2)附加回售条款。在本次发行的可转债存续期内,若公司本次发行的可转债募集资金投资项目的实施情况与公司在募集说明书中的承诺情况相比出现重大变化,且该变化被中国证监会认定为改变募集资金用途的,可转债持有人享有一次回售的权利。可转债持有人有权将其持有的可转债全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司。

赎回条款:(1)到期赎回条款。在本次发行的可转债期满后五个交易日内,公司将以本次发行的可转债的票面面值的119%(含最后一期年度利息)的价格向可转债持有人赎回全部未转股的本次可转债。(2)有条件赎回条款。在本次发行的可转债转股期内,当下述两种情形的任意一种出现时,公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债: 1)在本次发行的可转债转股期内,如果公司股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%(含130%)。2)当本次发行的可转债未转股余额不足3000万元时。

转债方面的优缺点:优点:评级高,为AAA;票面利率高,6年合计28.6%。缺点:转股价值低;正股基本面差、波动小;无下修空间。

公司基本面:本钢板材,辽宁省省属国资控股企业,1998年1月在上交所上市。主营业务:钢板、钢坯和其他副产品的生产和销售。公司是集炼铁、炼钢、轧钢等为一体的特大型钢铁联合企业,主要从事烧结、炼铁、炼焦、炼钢、轧钢、特钢、辅助、供应销售等与钢铁产品相关的生产销售业务,拥有完整的钢铁供产销系统与辅助系统,主要产品包括热轧材、冷轧材、特钢材等。公司通过持续引入世界先进装备技术,对钢铁主业实施装备升级改造,目前公司已形成了近110个系列、300多个牌号,上千个规格的产品系列,主导产品包括汽车高强钢、热成形钢、汽车表面板、家电板、石油管线钢、集装箱板、船板等,被广泛应用于汽车、家电、石油化工、航空航天、机械制造、能源交通、建筑装潢和金属制品等领域,并远销60多个国家和地区。

财务方面:2019年实现营业收入527亿元,营业收入同比增长5.1%,净利润5.56亿元,同比增长-46%。今年前三季度实现营业收入348亿元,同比增长-41.84%,净利润2.84亿元,同比增长-9.58%。今年三季报:货币资金184亿元,资产合计652亿元;短期借款109亿元,负债合计437亿元。资产负债率:67%。销售毛利率:6.43%。净资产收益率:1.37%。

公司方面优缺点:优点:国有企业;股价在历史低位。缺点:夕阳产业;盈利能力差;重资产;缺少概念,难以取得超额收益……

本钢转债目前的主要情况:当前价格:90.6元;转股价格:5.03元;当前转股价值:64.02元;剩余规模:68亿元;剩余规模占市值比重:54.5%;距转股日:2个月;距回售日:3年8个月:距到期日:5年8个月;纯债价值:103元;到期回售收益率:4.36%;到期赎回收益率:6.59%。

可转债的归宿:还款:1、触发回售条件回售还款;2、到期赎回还款。转股:1、满足强赎条件强赎转股;2、到期转股(转股价值高于赎回价);3、负溢价套利转股。4、违约:公司无力还款。

历史上,可转债大多以强赎转股成功退市,真正回售或到期还款的转债很少,大多也集中在国有企业上。截至目前,市场中无违约可转债。

转债的投资价值=纯债价值+转股看涨期权价值+回售价值+赎回价值+下修价值。

投资考虑的是预期收益和资金时间成本。

如果仅考虑预期收益的话,理论上任何年份在100元面值以下买入可转债都会是盈利的。当然,前提是可转债没有违约风险。

本钢是国有企业,评级较高,违约风险不大,在此我们忽略该因素。

根据以上“转债的投资价值”预估,本钢转债目前价格极具吸引力。

由于本钢转债票面利率高、评级高,其纯债价值相对较高,另外几项要素都为正值,回售价值和赎回价值为固定值。转股看涨期权肯定有价值,但是鉴于公司行业等因素股价上涨预期不乐观,看涨期权价值主要是基于大牛市或特殊事件促成股价大涨,比如模塑转债在90多元的价格上挣扎了好几年,但是赶上“特斯拉”概念,在短期内股价暴涨至近300元。本钢转债转股价为5.03元,但是最近一期经审计的每股净资产(三季报)为5.11元,根据公司《转债募集说明书》关于下修转股价不能低于经审计的每股净资产的规定,目前本钢转债是没有下修空间的。但是如果公司转股意愿强烈的话,是可以通过计提亏损降低每股净资产的。比如,周五锦鸿集团公告计提巨额商誉,这为维格转债转股价下修打下了基础。

本钢转债价格大跌除了自身缺陷以外,很大程度上是受华晨转债违约以及本钢转债大宗交易价格65.25元等负面消息的影响。本钢转债价值是由自身各要件共同组成的,与其他公司无关。至于大宗交易价格为什么会这么低,是利益输送还是什么别的原因我觉得也没有必要深究,也没有参考性,因为本钢转债目前的价值不可能低到65元。

本钢转债下修转股价不能低于经审计的每股净资产导致了转股价暂时不能下修,这一点公司也是出于无奈。作为一家国有控股企业,转股价低于每股净资产的话有贱卖国有资产之嫌,作为公司领导首先是要考虑政治风险的。

不管主观上公司转股意愿是否强烈,客观上转股意愿肯定很迫切。本钢和转债规模为68亿元,票息又高,6年需要支付利息19.448亿元(28.6%*68亿元)。

对本钢这样一直在盈亏边缘挣扎的钢铁企业来说,近20亿元的利息不是小数目,归还68亿元的本金更是让公司吃不消。所以公司大概率会想办法解决转债问题。但是,只有强赎才能不还钱,只有尽早强赎才能少付利息。所以本钢转债转股(欠债不还)的期望值还是比较大的。

同时也要注意,短期内公司强赎的概率很小,投资者要做好打持久战的准备!

可转债是债性和股性的结合体,债性决定着底有多深,股性决定着转债能飞多高。90元的价格已经计提了所有悲观预期,债性已经十分强烈,在安全垫足够厚的前提下是可以赌一把飞翔高度的!

免责声明:本文仅代表作者个人观点,不作为投资建议,据此操作,盈亏自负。转债有风险,投资需谨慎。

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